A política regulatória promove a narrativa das ações dos EUA RWA: O resumo da oportunidade das ações tokenizadas: À medida que as políticas de Trump estão a ser cumpridas uma a uma, atraindo o retorno da indústria de fabricação através de tarifas, ativamente a inflamar a bolha do mercado de ações para forçar a Reserva Federal a cortar as taxas de juro e a libertar água, e depois promover a inovação financeira e acelerar o desenvolvimento industrial através de políticas regulatórias, esta combinação está a mudar verdadeiramente o mercado. Entre eles, a pista RWA sob a política regulatória favorável está a atrair cada vez mais a atenção da indústria de criptomoedas. Este artigo apresenta principalmente as oportunidades e desafios das ações tokenizadas.

Visão geral da história do desenvolvimento de ações tokenizadas

Na verdade, as ações tokenizadas não são um conceito novo. Desde 2017, as tentativas de STOs começaram. O chamado STO (Oferta de Token de Segurança) é um método de financiamento no campo das criptomoedas, que essencialmente digitaliza e coloca os direitos de títulos financeiros tradicionais na cadeia, alcançando a tokenização de ativos por meio da tecnologia blockchain. Ele combina a conformidade dos títulos tradicionais com a eficiência da tecnologia blockchain. Como uma categoria importante de títulos, as ações tokenizadas são o cenário de aplicação mais intrigante no campo do STO.

Antes do surgimento do STO, o método de financiamento predominante no campo da blockchain era o ICO (Oferta Inicial de Moeda). O rápido crescimento do ICO baseia-se principalmente na conveniência dos contratos inteligentes do Ethereum, mas a maioria dos tokens emitidos por projetos não representa a propriedade de ativos reais e carece de regulação, o que leva a fraudes frequentes e golpes de saída.

Em 2017, a SEC dos EUA (Comissão de Valores Mobiliários e Bolsa) emitiu um comunicado sobre o incidente do DAO, apontando que certos tokens podem ser classificados como valores mobiliários e devem ser regulados pelo Securities Act de 1933. Isso marcou o início oficial do conceito de tokenização. Em 2018, a STO, como um conceito de 'ICO compatível', ganhou gradualmente popularidade e atraiu a atenção da indústria. No entanto, devido à falta de padrões unificados, baixa liquidez no mercado secundário, altos custos de conformidade, o desenvolvimento do mercado tem sido lento.

Com o advento do Verão DeFi de 2020, alguns projetos começaram a experimentar soluções descentralizadas, criando derivados ligados aos preços das ações através de contratos inteligentes, permitindo que investidores on-chain invistam diretamente nos mercados de ações tradicionais sem a necessidade de processos KYC complexos. Este paradigma é comumente referido como o modelo de ativo sintético, onde os investidores não possuem diretamente ações dos EUA e as negociações não exigem confiança em instituições centralizadas, evitando assim custos regulatórios e legais elevados. Projetos representativos incluem Synthetix e Mirror Protocol no ecossistema Terra.

Nestes projetos, os market makers podem criar sinteticamente ações americanas na cadeia, fornecendo criptomoedas sobre-colateralizadas, fornecendo liquidez de mercado, e os traders podem negociar diretamente esses ativos no mercado secundário em DEX para ganhar exposição aos preços das ações ancoradas. Lembro-me que naquela época, a ação mais popular no mercado de ações dos EUA era a Tesla, e não a Nvidia do ciclo anterior. Portanto, os slogans da maioria dos projetos destacavam o ponto de venda de negociar diretamente a TSLA na cadeia.

No entanto, do ponto de vista do desenvolvimento do mercado final, o volume de negociação de ações sintéticas dos EUA na cadeia sempre foi insatisfatório. Tomando sTSLA na Synthetix como exemplo, incluindo a cunhagem e resgate no mercado primário, o total acumulado de transações na cadeia é apenas 798 vezes. Posteriormente, a maioria dos projetos afirmou externamente que, devido a considerações regulatórias, retiraram os ativos sintéticos das ações dos EUA e se voltaram para outros cenários de negócios. No entanto, a razão fundamental provavelmente é que eles não encontraram PMF e não conseguiram estabelecer um modelo de negócios sustentável, porque a premissa da lógica de negócios de ativos sintéticos é a necessidade de uma demanda significativa de transações na cadeia para atrair formadores de mercado para cunhar ativos no mercado primário e obter lucros fornecendo liquidez no mercado secundário. Sem essa demanda, os formadores de mercado não apenas não conseguem obter retornos por meio de ativos sintéticos, mas também têm que suportar a exposição ao risco de vendas a descoberto de ações ancoradas nos EUA trazidas por ativos sintéticos, encolhendo ainda mais a liquidez.

Para além do modelo de ativo sintético, algumas CEXs bem conhecidas estão também a tentar trazer a capacidade de negociar ações dos EUA para os traders de criptomoedas através de um modelo de custódia centralizado. Neste modelo, as ações reais são detidas por instituições financeiras ou exchanges de terceiros e criadas diretamente como ativos negociáveis nas CEXs. FTX e Binance são exemplos típicos. A FTX lançou serviços de negociação de ações tokenizadas em 29 de outubro de 2020, em colaboração com a empresa financeira alemã CM-Equity AG e a Swiss Digital Assets AG, permitindo aos utilizadores de regiões não americanas e restritas negociar tokens ligados a ações de empresas listadas nos EUA como Facebook, Netflix, Tesla, Amazon, etc. Em abril de 2021, a Binance também começou a oferecer serviços de negociação de ações tokenizadas, sendo a Tesla (TSLA) a primeira ação a ser listada.

No entanto, naquela época, o ambiente regulatório não era particularmente amigável, e o iniciador principal era uma CEX, o que significava concorrência direta com plataformas de negociação de ações tradicionais como a Nasdaq, enfrentando naturalmente uma pressão significativa. O volume de negociação de ações tokenizadas da FTX atingiu o pico histórico no quarto trimestre de 2021. O volume de negociação em outubro de 2021 foi de $94 milhões, mas após a falência em novembro de 2022, o serviço de negociação de ações tokenizadas foi suspenso. Por outro lado, a Binance anunciou a suspensão do seu serviço de negociação de ações tokenizadas em julho de 2021 devido à pressão regulatória, apenas três meses após o lançamento do negócio.

Posteriormente, à medida que o mercado entrou numa fase de mercado em baixa, o desenvolvimento desta faixa também entrou uma vez num estado de estagnação. Foi apenas com a eleição de Trump que as suas políticas financeiras desregulamentadoras trouxeram uma mudança no ambiente regulatório, reacendendo o interesse do mercado em ações tokenizadas. No entanto, neste ponto, tem um novo nome, RWA. Este paradigma enfatiza a introdução de emissores em conformidade para emitir tokens on-chain que são garantidos 1:1 por ativos do mundo real, com estrita adesão a requisitos regulatórios na criação, negociação, resgate e gestão de garantias de ativos através de um design arquitetónico em conformidade.

A situação atual do mercado de ações RWA

A seguir, vamos introduzir a situação atual do mercado da ação RWA. Em termos gerais, o mercado ainda está em seus estágios iniciais e é ainda dominado principalmente pelo mercado de ações dos EUA. De acordo com os dados da RWA.xyz, a emissão total do mercado de ações RWA atingiu $445.40M, mas vale ressaltar que $429.84M da emissão é atribuída a um alvo EXOD, que é a ação on-chain emitida pela Exodus Movement, Inc., uma empresa de software focada no desenvolvimento de carteiras de criptomoedas auto-hospedadas. A empresa foi fundada em 2015 e tem sede em Nebraska, EUA. A ação da empresa está listada e negociada na Bolsa de Valores de Nova York (NYSE America) e permite aos usuários migrar suas ações comuns de Classe A para a blockchain da Algorand para gerenciamento. Os usuários podem visualizar diretamente o preço desses ativos on-chain na Carteira Exodus, e o valor de mercado total atual da empresa é de $1.5B.

A empresa tornou-se também a única empresa nos Estados Unidos a tokenizar as suas ações comuns na blockchain. No entanto, vale a pena notar que o EXOD on-chain é apenas uma representação digital das suas ações na cadeia, sem incluir direitos de voto, governança, económicos ou outros. Ao mesmo tempo, este Token não pode ser negociado ou circulado diretamente na cadeia.

O evento tem uma certa importância, marcando uma clara mudança na atitude da SEC em relação aos ativos de ações on-chain. Na verdade, a tentativa da Exodus de emitir ações on-chain não foi um mar de rosas. Em maio de 2024, a Exodus submeteu pela primeira vez um pedido para tokenizar ações comuns, mas devido à política regulatória da SEC na época, o plano on-chain foi inicialmente rejeitado. No entanto, em dezembro de 2024, após melhorias contínuas em soluções técnicas, medidas de conformidade e divulgação de informações, a Exodus finalmente obteve a aprovação da SEC e concluiu com sucesso a tokenização de ações comuns on-chain. Este evento também levou as ações da empresa a serem procuradas no mercado, atingindo máximos históricos de preço.

Além disso, a quota de mercado restante de aproximadamente $16M é principalmente atribuída a um projeto chamado Backed Finance. Esta é uma empresa suíça que opera através de uma estrutura compatível, permitindo aos usuários que cumpram os requisitos do KYC comprar tokens de ações on-chain USDC cunhados através de seu mercado primário oficial. Após receber os ativos criptografados, a Backed troca-os por dólares e compra ações COIN no mercado secundário (com possíveis atrasos devido ao horário de abertura do mercado de ações). Uma vez que a compra é bem-sucedida, as ações são geridas por um banco custodiante suíço, e tokens bSTOCK de 1:1 são enviados aos usuários. O processo de resgate é o inverso. A segurança dos ativos de reserva é garantida por uma empresa de auditoria chamada Network Firm, que regularmente emite provas de reserva. Os investidores on-chain podem comprar diretamente tais ativos de ações on-chain através de DEX como o Balancer. Além disso, a Backed não fornece aos detentores de tokens de ações a propriedade dos ativos subjacentes ou quaisquer outros direitos adicionais, incluindo direitos de voto. Apenas os usuários que concluíram o KYC podem resgatar USDC através do mercado primário.

Em termos de circulação, a adoção da Backed foca principalmente em CSPX e COIN, sendo que o primeiro tem uma circulação de cerca de $10M e o último cerca de $3M. Em termos de liquidez on-chain, concentra-se principalmente nas cadeias Gnosis e Base, com uma liquidez de aproximadamente $6M para bCSPX e $1M para wbCOIN. No entanto, o volume de negociação não é muito alto. Tomando o maior pool de liquidez de bCSPX como exemplo, desde a sua implementação em 21 de fevereiro de 2025, o volume total de negociação é de cerca de $3.8M, com cerca de 400 transações.

Outra tendência que vale a pena prestar atenção é o progresso da Ondo Finance. Com o anúncio da cadeia Ondo e da estratégia global Ondo Global Markets em 6 de fevereiro de 2025, as ações tokenizadas são os principais alvos de negociação nos Mercados Globais da Ondo. Talvez a Ondo, com recursos mais amplos de TradFi e um melhor background técnico, possa acelerar o desenvolvimento desse caminho, mas ainda precisa ser observada.

Oportunidades e Desafios do RWA de Ações

A seguir, vamos discutir as oportunidades e desafios do RWA de ações. Em geral, o mercado acredita que o RWA de ações tem as seguintes três vantagens:

• Plataforma de negociação de 24 horas: Devido às características técnicas da blockchain, tem a capacidade de operar 24 horas por dia. Isso permite que a negociação de ações tokenizadas se liberte das restrições de tempo das bolsas tradicionais e explore totalmente a demanda potencial de negociação. Tomando a Nasdaq como exemplo, embora já tenha estendido as suas horas de negociação para fornecer a capacidade de negociação de 24 horas através da negociação pré-mercado e após o horário de expediente, as horas regulares de negociação ainda estão limitadas aos dias úteis. No entanto, ao desenvolver diretamente uma plataforma de negociação na blockchain, a negociação de 24 horas pode ser alcançada a um custo mais baixo.
• Acesso de baixo custo a ativos dos EUA para utilizadores não americanos: Com a adoção generalizada de stablecoins do tipo de pagamento, os utilizadores não americanos podem negociar diretamente ativos dos EUA usando stablecoins sem incorrer nos custos e tempo associados às transferências de fundos transfronteiriças. Por exemplo, um investidor chinês que investe em ações dos EUA através da Tiger Brokers, sem considerar o custo da troca de moeda, a taxa de remessa transfronteiriça é cerca de 0,1%. Além disso, a liquidação de remessas transfronteiriças geralmente demora 1-3 dias úteis. No entanto, a negociação através de canais on-chain pode evitar esses dois custos.
• O potencial de inovação financeira trazido pela componibilidade: Com suas características programáveis, as ações tokenizadas abraçarão o ecossistema DeFi, conferindo-lhes um potencial de inovação financeira mais forte on-chain. Por exemplo, cenários como empréstimos on-chain.

No entanto, o autor acredita que as ações tokenizadas ainda enfrentam duas incertezas:

• Velocidade de avanço da política regulatória: De acordo com os casos da EXOD e Backed, podemos entender que as atuais políticas regulatórias ainda não são capazes de resolver efetivamente a questão da 'igualdade de direitos para ações e moedas', ou seja, a igualdade legal entre a compra de ações tokenizadas e ações físicas, como direitos de governança, a nível legal. Isso restringe muitos cenários de negociação, como fusões de empresas através do mercado secundário. Os cenários de uso compatíveis para ações tokenizadas ainda não estão claros, o que, em certa medida, também impede o ritmo da inovação financeira. Portanto, seu progresso depende fortemente da velocidade do avanço da política regulatória, considerando que o objetivo político central da atual administração Trump ainda está na fase de ressurgimento da indústria manufatureira, o cronograma pode continuar a ser adiado.
• O desenvolvimento da adoção de stablecoins: Do ponto de vista do desenvolvimento passado, os principais usuários-alvo de ações tokenizadas provavelmente não são usuários nativos de criptomoedas, mas sim investidores tradicionais de ações não americanos. Para este grupo, a crescente adoção de stablecoins também é uma preocupação, estreitamente relacionada com as políticas de stablecoins em outros países. Por exemplo, para investidores chineses, obter stablecoins através de mercados de balcão implica um prêmio de cerca de 0,3% a 1%, significativamente mais alto do que o custo de investir em ações dos EUA através de canais oficiais convencionais para câmbio de moeda.

Portanto, em conclusão, do ponto de vista de curto prazo, o autor acredita que existem as seguintes duas oportunidades de mercado para ações RWA:

Para as empresas listadas, elas podem emitir um token de ações em cadeia, referindo-se ao caso da EXOD, embora não haja muitos cenários de uso reais a curto prazo, pelo menos a capacidade potencial de inovação financeira pode fazer com que os investidores estejam dispostos a atribuir à empresa uma avaliação mais elevada. Por exemplo, para algumas empresas que podem fornecer serviços de gestão de ativos em cadeia, elas podem transformar a identidade do investidor em um usuário de produto por meio deste método e transformar as ações detidas pelos investidores no AUM da empresa, aumentando assim o potencial de crescimento do negócio da empresa.

Para ações dos EUA tokenizadas de alto dividendo, alguns protocolos DeFi baseados em rendimentos podem tornar-se potenciais utilizadores. À medida que o sentimento de mercado se inverte, os rendimentos da maioria dos cenários de rendimento real nativos on-chain diminuirão significativamente, e os protocolos DeFi baseados em rendimentos como Ethena precisam de procurar constantemente outros cenários de rendimento real para melhorar o rendimento global e aumentar a competitividade de mercado. Consulte o exemplo de configuração de BUIDL em Ethena. As ações de alto dividendo, geralmente pertencentes a indústrias maduras, com padrões de lucro estáveis, fluxo de caixa abundante, podem distribuir lucros continuamente aos acionistas, e a maioria delas tem características de baixa volatilidade e forte capacidade de resistir a ciclos económicos, tornando os riscos de investimento relativamente controláveis. Portanto, se algumas ações blue-chip de alto dividendo puderem ser introduzidas, podem ser adotadas por protocolos DeFi baseados em rendimentos.

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